事件：2023 年6 月15 日，央行开展2370 亿元MLF 操作，本月MLF 到期量为2000 亿元；本月MLF 操作利率为2.65%，较上月下调0.1 个百分点，为2022 年8 月以来首次下调。

一、6 月13 日央行7 天期逆回购利率下调0.1 个百分点，同日各期限SLF 利率有相同幅度下调，已预示当月MLF 操作利率也会联动调整。

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7 天期逆回购操作利率是短端政策利率，其与1 年期MLF 操作利率一起构成当前政策利率体系中最重要的两个组成部分。根据政策利率体系联动调整的一般规律，在7 天期逆回购利率先行下调后，MLF 操作利率通常也会跟进下调。这一调整节奏在2020 年2 月已有先例。

另外，6 月13 日央行也下调了作为当前政策利率走廊上限的各期限SLF 操作利率0.1 个百分点，再次确认本次政策性降息过程启动。由此，今日MLF 操作利率下调0.1 个百分点，符合市场普遍预期。

我们认为，本次政策性降息过程启动，主要有两个原因：一是二季度以来经济修复动力稳中偏弱，楼市也再度出现转弱势头，需要货币政策适度加大逆周期调节力度。本次政策利率下调，叠加近期银行存款利率调降，将有效带动企业和居民实际贷款利率下行，进而刺激信贷需求，增强消费和投资增长动能。更为重要的是，本次政策利率下调，释放了明确的稳增长信号，有助于提振消费和投资信心，并推动房地产行业尽快实现软着陆。

二是近期物价水平明显偏低，其中1 至5 月CPI 累计同比仅为0.8%（5 月为0.2%），扣除波动较大的食品和能源价格、更能体现整体物价水平的核心CPI 累计同比为0.7%（5 月为0.6%），明显低于3.0%左右的温和通胀水平。这为适度下调政策利率提供了空间。

最后，在当前人民币面临一定贬值压力的背景下，本次降息时点的选择略超市场预期。

不过，2015 年“8.11”汇改以来，监管层已构建了完整的汇市调控政策工具体系，能够避免人民币在合理均衡范围之外大起大落。这为货币政策“以我为主”奠定了基础。就根本而言，本次政策利率下调将有效提振市场信心，推动下半年宏观经济复苏力度进一步增强，从而夯实人民币稳健运行基础。我们判断，接下来人民币因本次政策利率下调而持续大幅贬值的可能性不大，必要时稳汇市政策工具会及时出手。

二、6 月MLF 延续加量续作，加量幅度有所扩大，显示在4 月和5 月新增信贷势头放缓后，接下来宽信用进程将再度提速。

6 月MLF 操作量为2370 亿，到期量2000 亿。这意味着本月实施了370 亿净投放，为连续第7 个月加量续作，加量幅度较此前两个月200-250 亿的水平有所扩大。首先，本月MLF加量续作，并非源于市场资金面收紧。数据显示，5 月以来DR007 均值持续运行在央行7 天期逆回购利率下方，1 年期商业银行（AAA 级）同业存单到期收益率也在MLF 操作利率下方持续下行。背后是在信贷投放节奏回调后，当前银行体系资金面处于较为充裕状态，无需MLF加量“补水”。

我们认为，6 月降息释放了清晰的稳增长信号，接下来实体经济融资需求将会上升，而银行信贷投放节奏也将加快。本月MLF 加量幅度扩大，能够提前补充银行体系中长期流动性，增强其信贷投放能力，为接下来的信贷投放再度提速做好准备。我们预计，6 月新增信贷规模有望与去年政策发力期的高水平基本持平，从而结束4 月和5 月新增信贷放缓势头。

这意味着伴随政策性降息落地，宽信用进程将再度提速，进而为三季度经济复苏势头转强积蓄力量。

三、6 月MLF 利率下调，20 日LPR 报价将跟进调整，并有可能实施非对称下调。

MLF 操作利率是LPR 报价的定价基础。6 月MLF 操作利率下调后，当月两个品种的LPR 报价也将跟进下调。可以看到，自2019 年8 月LPR 报价改革以来，在此前5 次MLF 操作利率下调过程中，当月LPR 报价均跟进下调。考虑到当前企业贷款利率已处于历史低点，且明显低于居民房贷利率，加之近期楼市再度转弱，我们判断6 月1 年期LPR 报价和5 年期以上LPR报价有可能出现非对称下调，即1 年期LPR 报价可能下调0.05 个百分点，5 年期以上LPR 报价下调0.15 个百分点。这将带动企业和居民贷款利率、特别是居民房贷利率更大幅下调。数据显示，2022 年1 年期LPR 报价下调0.15 个百分点，带动企业贷款利率下行0.6 个百分点；5 年期以上LPR 报价下调0.35 个百分点，带动居民房贷利率下调1.29 个百分点。